東吳證券

對穩(wěn)定的審慎樂觀

報告要點

①最壞的時候已經過去，疫情和政策指向短期大幅下跌，緩解壓力4月底密集的黨政會議，在底線思維下，聚焦穩(wěn)定而非刺激②房地產，資本市場，平臺經濟都被置于管控重點風險之下，邊際放緩，守住不發(fā)生系統(tǒng)性風險的底線③a股目前的估值水平處于歷次熊市絕對底部對應的區(qū)間，不再是核心矛盾④核心矛盾是要不要殺估值在Q1，全A/全A回報凈利潤增長3.6/8.2%我們預計中性假設下的年增長率為—2.2%/—10.2%，悲觀假設下為—8.5%/—20.3%⑤實際表現(xiàn)是否會進一步廝殺，要看復工后的高頻數(shù)據(jù)跟蹤，包括物流，生產景氣，克強指數(shù)和PMI的回升⑥基建成為穩(wěn)增長的重要抓手，短期穩(wěn)經濟，穩(wěn)就業(yè)，中長期補安全短板重點視角有三個:國家安全，中西部地區(qū)，央企⑦國家安全主題配置:基礎設施聯(lián)網:電網，油氣管網，水運網，交通網，城市防災減災設施，農業(yè)短板:種業(yè)，農田，農機，數(shù)字經濟:政府信息化，云計算和創(chuàng)新

摘要

4月底密集的黨政會議，在底線思維下，聚焦穩(wěn)定而非刺激①5.5%的經濟增長目標不會放棄，但努力實現(xiàn)的表述背后有空間②政策不是強刺激，目標導向下的政策冗余或應對更大不確定性的儲備基建成為穩(wěn)增長的重要抓手④房地產，資本市場，平臺經濟都在管控的重點風險之下，邊際放緩，守住不發(fā)生系統(tǒng)性風險的底線

最壞的時候已經過去，疫情和政策指向短期大幅下跌，壓力減輕①市場之前的悲觀預期主要來自于疫情導致的珠三角，長三角等經濟聚集地的關閉企業(yè)停產，物流受阻，兩會制定的5.5%的全年經濟增長目標面臨很大壓力②目前市場的兩個主要壓制因素有邊際改善

靜態(tài)估值位于熊市底部，不再是核心矛盾①a股目前的估值水平一直處于歷次熊市絕對底部對應的區(qū)間2005年至今，共有7次熊市底部，所有a股的PE中樞在12~22倍，目前為16倍，②PB的中心是1.4~2.1倍，PB是1.5倍，接近歷次熊市的底部邊緣

核心矛盾是殺傷估值是否轉化為殺傷性能，這需要高頻數(shù)據(jù)追蹤①在估值已經見底的市場，人們普遍擔心，自殺式的估值是否會轉化為殺人式的業(yè)績②我們將2022年全A/全A凈利潤增速預測下調至中性—2.2%/—10.2%，悲觀—8.5%/—20.3%③實際表現(xiàn)是否會進一步廝殺取決于高頻數(shù)據(jù)的跟蹤，主要關注整車貨運物流指數(shù)和與物流，生產景氣相關的CCFI綜合指數(shù)月頻數(shù)據(jù)克強指數(shù)更有助于判斷經濟走勢

國家安全主題配置:基建，農業(yè)，數(shù)字經濟①基礎設施聯(lián)網可確保安全:電網，油氣管網，水運網，交通網，城市防災減災設施②糧食安全下的農業(yè)短板:種業(yè)，農田，農機③數(shù)字經濟:平臺經濟相關政策出現(xiàn)趨勢性變化數(shù)字經濟為經濟增長提供新動能，平臺經濟吸納高校畢業(yè)生就業(yè)，政務信息，云計算，創(chuàng)新

注:今年指2022年，去年指2021年。

風險:全球流行病風險和疫苗有效性，宏觀經濟增長不及預期，歷史經驗不代表未來，本文僅在假設的基礎上進行推演，相關公司不做任何投資建議。